泡泡玛特股价遭“错杀”？大摩报告：市场对海外业务判“死刑”，极端悲观下仍低估20%

泡泡玛特的股价从去年高点暴跌超50%，市场情绪并非被单一利空击溃，而是源于财报后管理层对一季度业绩指引的缺失，以及2025年海外销售额略低于预期。这导致多头大幅下修2026年预测，牛熊双方的预期差迅速收窄，形成强大的下行压力。摩根士丹利分析师Dustin Wei在最新报告中尖锐指出，当前市场的定价逻辑，等同于认定泡泡玛特的海外业务“在刚刚开始渗透的市场就已宣告失败”。

报告采用分部估值法，并刻意使用比市场共识更悲观的假设进行验算。即便在海外销售额下滑30%、净利润暴跌约60%、净利率压至20%的极端情形下，并给予海外业务仅7倍市盈率的极低估值，计算出的每股价值仍达约180港元，较当前约150港元的股价存在约20%的上行空间。这揭示了一个核心矛盾：市场已将最坏的海外情景充分定价，甚至过度定价。

当前横亘在股价前的三座大山——库存上升、海外利润率承压、新业务争议，其严重性可能被高估。报告分析指出，海外销售及行政费用中40-45%为可变成本，亏损不会无限放大；超额库存虽达10-15亿元，但产品无过期或季节性清仓压力；真正值得关注的新业务并非争议最大的小家电，而是主题乐园和即将首播的动画短片。当所有投资者都预期一季度海外数据“很难看”、空头逻辑已被完全计入股价时，这恰恰构成了情绪可能阶段性见底的关键信号。